Obwohl diese Informationen sich wahrscheinlich noch ändern werden (in der Annahme, dass die Mitteilung der Einstellung der Geschäfte noch nicht an die abgehenden Vermögensverwalter übermittelt wurde), bietet diese vorläufige Analyse einen guten Überblick über das, was der Kunde und der Transition Manager bei der Minimierung der Durchführungskosten beachten müssen (vergleiche dazu auch Abbildung 3).

7. Entwicklung der optimalen Restrukturierungsstrategie

An diesem Punkt beginnen die Dinge wirklich zusammenzukommen. Alle relevanten Informationen wurden gesammelt und analysiert. Alle Beteiligten sollten ihre Rollen und Verantwortungen im Rahmen der Umstrukturierung nun kennen. Unter Berücksichtigung aller Faktoren (und besonders des Hauptzieles, den Kapitalwert zu erhalten) ist der Transition Manager jetzt in der Lage die alternativen Umsetzungsmöglichkeiten vorzulegen und seinen Vorschlag zur optimalen Strategie zu unterbreiten.

Der Restrukturierungsplan sollte Folgendes umfassen:

• klaren Überblick über die Kosten- Nutzen-Analyse der verschiedenen Umsetzungsmethoden
• genaue Einschätzung der geplanten offenen und verborgenen (Einwirkungs-)Kosten, die anfallen werden (Hinweis: Dies ist keine Planung des Umsetzungs- fehlbetrags – Implementation Shortfall –, sondern eine Prognose der gesamten Durchführungskosten.)
• Klärung der konkreten Veränderungen der strategischen Kapitalaufteilung im Rahmen der Restrukturierung
• Empfehlung, ob die neue strategi- sche Kapitalaufteilung sofort mittels eines synthetischen Overlays umgesetzt werden oder ob sie sich aus den grundlegenden Änderungen entwickeln soll
• genaue Prognose der Netto-Wäh- rungsänderungen auf der gesamten Port- folio-Ebene
• ähnliche Empfehlung, ob ein Termin- Währungsoverlay durchgeführt werden soll oder nicht
• welche Währung gegebenenfalls als Basiswährung für die Verrechnung von Geschäften verwendet werden soll
• geplante Frist für die Durchführung der für die Umstrukturierung erforder- lichen Veränderungen
• Anweisungen, wann genau die Meldung der Einstellung der Geschäfte an die abgehenden Vermögensverwalter heraus- gegeben werden soll
• wie Kapitalmassnahmen während der Umstrukturierung gehandhabt werden (oder werden sollten).

8. Letzte Überprüfungen, ob alles vorbereitet ist

Der laufende Dialog mit dem Kunden und allen anderen Parteien sollte nun die Stufe des vollständigen Verstehens sowohl der Strategie als auch der entsprechenden Fristen erreicht haben. Nach der Ausgabe der Mitteilung über die Einstellung der Geschäfte an die abgehenden Vermögensverwalter und der Abwicklung der letzten alten Vermögensverwaltergeschäfte, bittet der Transition Manager die neu eintretenden Vermögensverwalter um die Vorlage ihrer endgültigen Modell-Portfolios mit den gewünschten Gewichtungen der Wertpapiere.

Der Transition Manager führt dann erneut die Analyse durch, um alle letzten Änderungen in den Wertpapierlisten der Käufer- und Verkäuferseite einzubeziehen. Wenn er die Liste der garantierten Verfügbarkeit der Vermögenswerte (Umlaufvermögen) vom Verwalter erhält, hat der Transition Manager damit das letzte Puzzleteil für die Erstellung der Ausführungsliste für die Umstrukturierung.

9. Feststellung der Verrechnungsfähigkeit in bar und Erstellung der verbleibenden Netto-Einkaufs- und Verkaufslisten

Indem er alle aktuellen Portfolios (innerhalb der gleichen Anlageklasse) zu einem einzigen Portfolio und in gleicher Weise auch alle Ziel-Portfolios zusammenfasst, kann der Transition Manager das aktuelle Gesamtportfolio und das Ziel-Gesamtportfolio zusammenführen. Das zeigt die erreichbaren Bar-Querschreibungen auf und maximiert diese zugleich. Diese Wertpapiere können direkt aus den bestehenden Portfolios zu den neuen verrechnet werden, ohne auf den Markt zu gehen.

Nachdem diese Analyse bereits einmal durchgeführt und erneut vorgenommen wurde, sollte die resultierende Einkaufs- und Verkaufsliste keine grösseren Überraschungen enthalten und die vorgeschlagenen Umsetzungsstrategien sollten daher schon bereitstehen.

Der Transition Manager kann nun die notwendigen Nettoänderungen so kosteneffektiv wie zu diesem Zeitpunkt möglich durchführen. Dies kann die Verrechnung mit internen Finanzflüssen umfassen wie auch die Abwicklung von Wertpapiergeschäften über externe Netzwerke. Angesichts des Einbruchs in den Zugangskosten zu der sofort verfügbaren und potenziell massiven Liquidität der börsennotierten Wertpapiermärkte ist es jedoch wahrscheinlich, dass diese eine grosse Rolle in der Abwicklung der restlichen Nettogeschäfte spielen werden.

10. Ausführungsphase

Während das vor der Restrukturierung erstellte Modell der Einwirkungskosten alle anderen Dinge als gleich einstuft (was sie niemals sind), gibt es in den „realen” Märkten unvorhersehbare Herausforderungen, insbesondere auf der Ebene einzelner Wertpapiere und zuweilen auf der breiteren Marktebene. Der erfahrene Transition Manager wird jedoch dem Kunden bereits erklärt haben, welche Komponenten des Ausführungsrisikos kontrollierbar sind und welche nicht. Dennoch braucht auch eine noch so wohlüberlegte Strategie immer noch ein wenig Glück zum Zeitpunkt der Ausführung.

Abbildung 4: Ausführungsprozess der Restrukturierungen der CGTM; Quelle: Citi.

Was ein Transition Manager immer tun kann und sollte, ist das wahrscheinliche Ausmass der nicht kontrollierbaren Risiken abzuschätzen und diese für den Kunden zu quantifizieren, indem er eine Auswahl an möglichen Resultaten bietet. Diese werden idealerweise in Form einer wahrscheinlichen Bandbreite an Mehrkosten oder Profit für das Kapital ausgedrückt, abhängig davon, wie die Märkte die entsprechenden Wertpapiere während der Ausführung behandeln (unabhängig von Restrukturierungsaktivitäten).

Wichtig während der Durchführung ist, dass der Transition Manager immer die vollständige Kontrolle über die Situation hat (und dies auch so gesehen wird). Dazu gehört, angemessen ausgestattet zu sein, was die Systeme angeht, damit er während der Durchführungsphase fortwährend alle
Risiken für das Restrukturierungsportfolio überwachen kann.

Tägliche Durchführungsberichte während der Restrukturierung

Sollte die Durchführungsphase mehrere Tage dauern, sollte der Kunde für tägliche Berichte zur Umstrukturierung sorgen (und der Transition Manager sollte diese zur Verfügung stellen können), die die Aktivitäten jedes Tages, die laufenden Einwirkungskosten zu diesem Zeitpunkt und die resultierenden zwischenzeitlichen Aussetzungen zusammenfassen (vergleiche dazu Abbildung 5).

11. Prozess unmittelbar nach der Durchführung

Während der Kunde unweigerlich die Resultate hinsichtlich der Kosten und, noch wichtiger, der Portfolio-Performance (vergleiche dazu Abbildung 6) erfahren will, ist die erste Aufgabe sicherzustellen, dass alles Mögliche getan wurde (einschliesslich des Pre-Matchings), um die prompte und pünktliche Abwicklung aller Aktivitäten der Umstrukturierung zu gewährleisten.

Es sollte unbedingt möglich sein, dem Kunden ein Feedback zu den aufgetretenen Einwirkungskosten zu geben und diese mit den vor der Durchführung getätigten Prognosen zu den Einwirkungskosten zu vergleichen.

Es sollte auch möglich sein, erste Berechnungen zum Umsetzungsfehlbetrag hinsichtlich der Performance des Restrukturierungs-portfolios gegenüber dem Zielportfolio durchzuführen. Da jedoch ein Teil der für die Berechnung benötigten Daten sich aus der finalen Auswertung des Restrukturierungskontos ergibt, kann kein zu 100 Prozent genaues Ergebnis erreicht werden (und sollte nicht versprochen werden), bis nach der Durchführung eine vollständige Abstimmung des Restrukturierungskontos zwischen dem Transition Manager und dem Verwalter erfolgt ist.

Die Bemühungen sollten auch darauf konzentriert werden, den neu eintretenden Vermögensverwaltern genaue Angaben darüber zu liefern, was sie erhalten werden und in welchem Umfang dies leicht von ihrer Wunschliste abweichen kann, zum Beispiel Barmittel anstelle von stark illiquiden Wertpapieren, die nicht gekauft wurden, um grosse Belastungen zu vermeiden.

Auch die Bestätigung der Fristen für die Übergabe des Modell-Portfolios sollte zu diesem Zeitpunkt stattfinden.

Sobald eine vollständige und zufrieden- stellende Abstimmung des Restrukturierungskontos durchgeführt wurde, kann der Transition Manager seine Aufmerksamkeit auf die letzte und kritische Phase der Berichterstattung über die Performance nach der Durchführung an den Kunden konzentrieren.

12. Bewertung nach der Umsetzung und Nachbereitung der Restrukturierung

Jeder Transition Manager, der die Bericht-erstattung zur Performance und den Abstimmungsprozess nicht zur vollen Zufriedenheit des Kunden durchführt, verfehlt die Interessen des Kunden im vielleicht wichtigsten Punkt der gesamten Umstrukturierung.

Der Bericht über die Projektergebnisse und die Nachbesprechung mit dem Kunden sollte unter anderem folgende Punkte umfassen:

• volle Berichterstattung (vergleiche dazu Abbildung 7) zum Umsetzungsfehlbetrag (Implementation Shortfall) der Perfor- mance des Restrukturierungsportfolios gegenüber der des Zielportfolios
• volle und detaillierte Analyse der reali- sierten Einwirkungskosten und der gesamten Durchführungskosten
• klare Gegenüberstellung der realisierten Einwirkungskosten und der Prognose der Einwirkungskosten vor Umsetzungsbeginn
• Angaben zu den positivsten und - negativsten Beiträgen der Wertpapiere zu den Gesamtkosten
• eine präzise und schlüssige Zusammen- fassung der Umstrukturierungsphase, ein- schliesslich des Markthintergrundes.

Im Wesentlichen sollte der Kunde sowohl die gesamten Durchführungskosten (vergleiche dazu Abbildung 8) verstehen können als auch, wie dies auf die Auswirkungen auf die Performance des Portfolios übertragen werden kann. Der Kunde sollte dies anschliessend mit der eigenen internen Überwachung und den Verpflichtungen zur Berichterstattung über die Portfolio-Performance abgleichen können.

Obwohl es nicht immer möglich ist, diese zuweilen unterschiedlichen Bemessungen bis auf die letzten ein oder zwei Punkte abzugleichen, sollte der Transition Manager die Restrukturierung nicht als abgeschlossen betrachten, bis der Kunde sich nicht für voll zufrieden damit erklärt hat.


Redaktion: Citi

Ansprechpartner: Tim Wilkinson,
Citi Global Transition Management

Tel.: +44 (0) 207 986 4533
E-Mail: transition@citi.com                                               

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