Spezialisten gefragt - Schweizer Pensions- & Investmentnachrichten

Spezialisten gefragt

Veröffentlicht am: 29. März 2007

Versicherer leben mit ihren eigenen Reglementen und Restriktionen. Dies erhöht die Herausforderungen einer Zusammenarbeit zwischen Asset Manager und Versicherer, denn nur wenige Spezialisten können die Anforderungen einer hoch regulierten Industrie bewältigen. Gleichwohl kann eine erfolgreiche Kooperation gelingen.

Von Patrick Steiner, Deutsche Asset Management Schweiz

Auch im aktuell guten Marktumfeld, in dem Versicherungsgesellschaften wieder nachhaltig Gewinn erzielen, sehen sich diese mit einer Reihe von Herausforderungen konfrontiert: zunehmender Wettbewerb, Verbesserung der Combined Ratios beziehungsweise der Kostensituation, aber auch der Druck zur Verbesserung des Ratings. Ferner sollen die Gewinne gesteigert und Return-on-Equity-Ziele erreicht werden. Nach den in den vergangenen Jahren erzielten operativen Verbesserungen scheinen in den Sparten Underwriting, Vertrieb und Servicing weitere Optimierungsmöglichkeiten begrenzt. Der Spielraum im Financial Engineering, das zum Beispiel die Verbriefung, den Rückkauf von eigenen Aktien oder auch Akquisitionen umfasst, ist begrenzt und hat oft nur einen Einmaleffekt. Einzig der Bereich des Asset Managements scheint nach den schwierigen Zeiten um die Jahrtausendwende noch nicht die Aufmerksamkeit früherer Zeiten zurückgewonnen zu haben. Doch genau hier bieten sich Chancen zur Ertragssteigerung.

Outsourcing wird immer beliebter

Aus diesem Grund hat sich in den vergangenen Jahren der Trend in der Versicherungswirtschaft verstärkt, das Asset Management externen Spezialisten anzuvertrauen. Obwohl der Versicherungssektor über die mit Abstand grössten Anlagevolumina verfügt, haben sich bis heute nur wenige Anbieter auf das Insurance Asset Management (vergleiche auch Abbildung 1) spezialisiert. Nur Spezialisten können die Anforderungen einer hoch regulierten Industrie bewältigen. Dies liegt aber auch an den verhältnismässig geringen Margen, die in dem Bereich zu erzielen sind.

Weit stärker als andere institutionelle Kunden bewegen sich Versicherer in einem Spannungsfeld verschiedener unternehmensspezifischer Ziele, Gesetze und regulatorischer Vorschriften. Diese haben Auswirkungen auf das Asset Management. Im Folgenden soll auf einige der wichtigsten Punkte eingegangen werden.

Rahmenbedingungen und Restriktionen beachten

Bei klar definierten Einzelmandaten für spezifische Anlagekategorien unterscheiden sich die Anforderungen an den Asset Manager für die Betreuung eines Versicherungs-Portfolios kaum von denen anderer institutioneller Anleger. Die Rahmenbedingungen können normalerweise problemlos definiert und festgelegt werden. Üblicherweise sind dabei die Auswahl einer Benchmark sowie die Bestimmung des zulässigen Risikos, meist definiert als maximale Abweichung vom Vergleichsmassstab, die wichtigsten Komponenten. Zu berücksichtigen ist ausserdem, dass heute nicht alle Anlagekategorien zulässig sind.

Anders präsentiert sich die Sachlage für die grossen Fixed-Income-Portfolios im Bereich der Kernanlagen von Versicherungsgesellschaften. Hier können die Anlagen nicht analog derjenigen anderer institutioneller Anleger verwaltet werden. Viele Punkte müssen zusätzlich definiert und auf die Bedürfnisse der spezifischen Versicherungsgesellschaft zugeschnitten werden.

Turnover-Begrenzungen sind ein typisches Beispiel für eine zusätzliche Restriktion im Management von Versicherungsvermögen. Solche Vorgaben stehen oft im Zusammenhang mit der Kontrolle der Realisierung von Gewinnen und Verlusten. Viele Versicherungsgesellschaften wenden sich zunehmend von einem passiven Management des Fixed-Income-Portfolios ab. Einerseits geschieht dies wegen den verhältnismässig hohen Umsätzen, welche für das Nachvollziehen der Veränderungen in einem Index anfallen. Oft sind sich Investoren nicht bewusst, dass allein dadurch Turnovers von um die 25 Prozent resultieren. In erster Linie schränken aber passive Mandate die Kontrolle der Versicherungsgesellschaft ein. So kann nicht aktiv gesteuert werden, wann wie viel Gewinn oder Verlust realisiert werden soll. Damit entfällt auch die Möglichkeit, steuerliche Optimierungen vorzunehmen. Mit Limited-Turnover-Mandaten kann dem Bedürfnis nach Erträgen im Bereich des Benchmark-Returns entsprochen werden, ohne dass der Kunde Flexibilität einbüsst. Bei diesem Ansatz orientiert sich das Portfolio Management eng an einem Index, bildet diesen aber nicht konsequent nach. Im Optimum kann so ein kleiner Mehrertrag erzielt werden, ohne dass die Transaktionskosten gegenüber einer passiven Lösung wesentlich steigen. Für Schweizer Versicherungen können ferner auch die Kosten für die Umsatzabgabe minimiert werden.

Die Berücksichtigung von durch Transaktionen verursachten Realisierungen von Gewinnen und Verlusten ist ein weiterer wesentlicher Unterschied zu Mandaten für andere institutionelle Kunden. Dies kann kaum abschliessend in den Anlagerichtlinien geregelt werden und setzt deshalb das detaillierte Verständnis des Portfolio

Managers für die spezifischen Bedürfnisse voraus. Sofern der Asset Manager die Buchwerte der Wertschriften des Versicherers kennt, kann der Kunde über ihn schnell und einfach Gewinne oder Verluste realisieren lassen. Zudem ist damit sicher-gestellt, dass der Portfolio Manager vor einer grossen Transaktion die Implikationen kennt und den Kunden gegebenenfalls vorab informiert. State of the Art ist, dass der Asset Manager die Buchwerte der Versicherungsgesellschaft regelmässig mittels eines automatisierten Downloads direkt aus den Systemen des Kunden bezieht.

Im institutionellen Geschäft ist der Einsatz von Derivaten zur effizienten Bewirtschaftung eines Portfolios inzwischen üblich. Beim Management von Versicherungsmandaten ist das aber in vielen Fällen weiterhin nicht der Fall. Die derivaten Finanzinstrumenten inhärente Volatilität wirkt sich direkt auf die Erfolgsrechnung des Versicherers aus, was meist unerwünscht ist. Mit einem

Hedge Accounting kann dieses Problem zwar gelöst werden. Die entsprechenden Vorschriften sind aber äusserst strikt und die Versicherungsgesellschaften möchten den resultierenden Aufwand üblicherweise vermeiden.

Weitere Punkte, die es im Tagesgeschäft zu berücksichtigen gilt, sind zum Beispiel Währungsgewinne oder -verluste. Je nach Anlageklasse fliessen diese ebenfalls direkt in die Erfolgsrechnung des Versicherers.

Je nachdem, wie weit der Kunde den Asset Manager in sein Asset Liability Management einbeziehen möchte, resultieren daraus auch Anforderungen. Diese können unter Umständen nicht in den Anlagerichtlinien festgeschrieben werden, müssen aber bei der Mandatsumsetzung berücksichtigt werden.

All diese Punkte schränken die Flexibilität des Portfolio Managers oft erheblich ein. Voraussetzung für ein optimales Ergebnis ist deshalb, dass ein Asset Manager mit diesen Restriktionen umgehen kann. Dies erfordert spezifisches Know-how.

Die Kapitalanforderungen werden steigen

Bis 2008 müssen die Schweizer Versicherungsgesellschaften den Swiss-Solvency-Test (SST) implementiert haben. Damit hält in der Branche eine ökonomische Betrachtung sowohl der Passiv wie auch der Aktivseite Einzug. Zwar müssen die Anforderungen an das Zielkapital erst ab 2011 erfüllt werden. Trotzdem gewinnen die SST-Requirements fortlaufend an Wichtigkeit. Für das Asset Management hat dies eine Reihe von Auswirkungen.

Einerseits muss bis Ende 2010 sichergestellt werden, dass die nach wie vor gültigen Solvabilitätsanforderungen (Solvency I) eingehalten werden. Aus Sicht des Managers eines Versicherungs-Portfolios stellt dies zwar keine erhöhten Anforderungen, da Solvency I das Anlagerisiko nur rudimentär berücksichtigt, etwa qualitative Regeln in Bezug auf das Vermögen, welches die technischen Reserven deckt, sowie Etablierung eines Garantiefonds. Unter SST wird das benötigte Risikokapital hingegen wesentlich durch die Zusammensetzung der Anlagen beeinflusst. Zudem führt eine optimale Diversifikation der Investments zu einer Reduktion des benötigten Risikokapitals. Dieses kann durch eine nachgewiesene Diversifikation zwischen den Passiva und den Aktiva weiter reduziert werden, zum Beispiel Long Orange Juice Futures als Proxy-Absicherung gegen das Eintreten eines Hurrikans in Florida. Angesichts der zu verrechnenden Kosten für das benötigte Risikokapital kann eine Verringerung der entsprechenden Anforderungen zu erheblichen Einsparungen führen. Ein erhöhtes Verständnis des Asset Managers für diese Zusammenhänge ist in zweierlei Hinsicht hilfreich: einerseits zum Ausschöpfen des Potenzials im Rahmen der aktuellen Strategie eines Kunden, andererseits zur Unterstützung bei der Auswahl von neuen Anlageklassen wie zum Beispiel Infrastruktur sowie Richtlinien, welche den Kapitalbedarf positiv beeinflussen können.

Die richtige Auswahl der Benchmark ist entscheidend

Traditionell wird das Ziel der Asset-Management-Tätigkeit in Form einer Benchmark vorgegeben, an welche sich der Manager im Rahmen der Vorgaben zu

halten hat und welche es zu übertreffen gilt. Im Normalfall sind dies Total Return Benchmarks. Das bedeutet, dass der mit dem Management eines Portfolios erzielte Gesamtertrag gemessen und mit der definierten Benchmark verglichen wird. Auch für Versicherungsgesellschaften ist selbstverständlich der auf die Anlagen erzielte Gesamtertrag wichtig. Insbesondere – aber nicht nur – für kotierte Gesellschaften steht hingegen oft der Yield im Vordergrund, also das ausgeschüttete Einkommen, welches nachhaltig mit den Investments erzielt werden kann. Rating Agenturen beachten in ihren Analysen die erzielten Kapitalgewinne wenig. Diese werden als nicht nachhaltig beziehungsweise als zu volatil betrachtet. Auch für nicht kotierte Versicherungsunternehmen ist planbares und stabiles Einkommen aus den Anlagen oft wichtiger als unvorhersehbare potenzielle Kapitalgewinne. Dies muss und kann vom Portfolio Manager berücksichtigt werden, erschwert aber oft die Messung der tatsächlichen Leistung. Eine herkömmliche Total-Return-Performance-Messung wird den Ertragszielen nach Steuern, den verschiedenen Einschränkungen sowie dem benötigten Book Income in vielen Fällen nicht gerecht. Eine mögliche Lösung dieses Dilemmas ist das sogenannte Book Yield Benchmarking, welches immer populärer wird. Bei diesem Ansatz wird der Book Yield, also das Zinseinkommen eines Obligationen-Portfolios, mit einer massgeschneiderten dynamischen Benchmark verglichen. Da damit die Fähigkeit des Portfolio Managers gemessen wird, das Einkommen des Versicherungs Portfolios zu maximieren, sind die Ziele des Managers und des Kunden viel kongruenter als bei der herkömmlichen Messung des Gesamtertrags.

Vertrauen ist gut, die Kontrolle zu behalten jedoch noch besser

Ein entscheidendes Kriterium bei der Zusammenarbeit mit einem externen Insurance Asset Manager ist, dass der Kunde letztlich die Gesamtkontrolle behält. Dies trifft sowohl für strategische Partnerschaften in Einzelbereichen als auch für umfassende Outsourcing-Lösungen zu. Der Insurance Asset Manager ist letztlich die Partei, welche den Versicherer berät und dessen Entscheidungen punktgenau umsetzt. Der Kunde wird in allen Fällen die Entscheidung über zentrale Aufgaben wie strategische Asset Allocation, taktische Asset Allocation und ALM bei sich behalten. Dem Asset Manager obliegt es, diese Entscheidungen im Rahmen der Vereinbarungen kosteneffizient und wertschöpfend umzusetzen.

Ein wesentlicher Nebeneffekt der Zusammenarbeit mit einem externen Spezialisten ist die Reduktion der operativen Risiken, welche oft unterschätzt werden. Bei den grossen Anlagebeständen, welche Versicherungsunternehmen zu investieren haben, können schon kleine Fehler zu nennenswerten Verlusten führen, zum Beispiel bei einer Transaktion zur Währungsabsicherung eines Portfolios. Gerade bei Transaktionen in illiquiden Märkten und Produkten kann eine suboptimale Ausführung auch zu erheblichen Opportunitätskosten führen. Lässt der Versicherer solche Transaktionen durch einen Partner ausführen, wird er diese Kosten nie selber tragen müssen.

Die systemtechnischen Anforderungen an einen Insurance Asset Manager sind aufgrund der Komplexität der Mandate äusserst hoch. Es gilt, sämtliche Guidelines jederzeit einzuhalten und Klumpenrisiken zu vermeiden – vor allem, wenn mehrere gleichartige Mandate durch den gleichen Partner verwaltet werden. Auch sollte es dem Manager möglich sein, das Anlagerisiko nicht nur absolut zu messen, sondern dieses auch im Vergleich zu den Liabilities zu beziffern und zu kontrollieren. Die durch den Asset Manager berechneten Risikokennzahlen müssen zudem kompatibel mit der Sprache und den Systemen des Versicherungsunternehmens sein, beispielsweise Expected Shortfall oder Risk Based Capital anstelle von Tracking Error oder Value at Risk.

Last but not least

Im Versicherungssektor wird sich der Trend zur Zusammenarbeit mit Insurance Asset Managern fortsetzen oder sogar beschleunigen. Trotz der hohen Anlagebestände werden längerfristig nur wenige spezialisierte Anbieter dauerhaft erfolgreich sein. Gründe dafür sind die Anforderungen der Versicherungswirtschaft sowie die verhältnismässig geringen zu erzielenden Margen. Nur wer von Skaleneffekten profitieren kann, wird langfristig in der Lage sein, die notwendigen technologischen Anforderungen zu erfüllen sowie hoch qualifiziertes Personal zur Verfügung zu stellen. Da eine Zusammenarbeit im Asset Management auch für das Versicherungsunternehmen eine langfristige Bindung darstellt, muss dem bei der Auswahl des Partners Rechnung getragen werden.

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