Ein Umdenken ist zwingend nötig

Prof. Dr. Josef Marbacher

Von Von Prof. Dr. Josef Marbacher, Fachhochschule Nordwestschweiz, Leiter des Instituts für Finanzmanagement

Veröffentlicht am: 01. Juni 2009

Die schwere Finanzkrise der letzten beiden Jahre hat deutlich gemacht, wie sehr die Interessen von Pensionskassen und Finanzanbietern auseinandergehen. Es ist deshalb sinnvoll, die Rollen der beiden ungleichen Partner zu überdenken.

Wenn wir versuchen, das Geschehen an den Finanzmärkten der letzten zehn Jahre zu charakterisieren, dann fallen zwei Punkte auf, nämlich die explosionsartige Verbreitung von neuen Finanzprodukten und deren Komplexität.

Monopolistischer Spielraum

Die Zielfunktion eines Finanzinstituts verlangt dabei, möglichst hochmargige Produkte zu entwickeln. Dies kann unter anderem dadurch erreicht werden, dass monopolistische Bereiche geschaffen werden, die einen Preissetzungsspielraum zulassen. Mittel dazu sind Schnelligkeit und Individualität. Erstere erlaubt es, den „First-Mover-Advantage“ abzuschöpfen. Konkret bedeutet dies, dass hohe Rendite versprechende Ideen möglichst schnell in Produkte verpackt werden. Wenn dem Anleger zudem Kapitalgarantien abgegeben werden können, die seine Risikoaversion überwinden helfen, umso besser.

Monopolistischer Spielraum kann jedoch auch durch Komplexität geschaffen werden. Das Produkt ist damit schwieriger imitier- und vergleichbar. Eine weitere Individualisierungsstrategie arbeitet mit dem Reputationskapital von Einzelpersonen, die für Vertrauen stehen oder die Spitzenleistungen in anderen Bereichen als der Geldanlage erbracht haben. Vor allem in den USA beliebt sind zudem Marketing-Strategien, die Besonderheit über Wohltätigkeit dokumentieren.

Verbreitete Anwendung haben diese Strategien im Bereich der alternativen Anlagen gefunden, insbesondere bei den Hedgefonds. Sie geniessen weitreichende regulatorische und statutarische Freiheiten. Sie müssen nicht laufend und detailliert Bericht darüber erstatten, wo, wann und wie sie ihr Geld investieren. Begründet wird dies unter anderem mit dem Hinweis, dass dadurch die Einmaligkeit des methodischen Ansatzes der Geldanlage vor Konkurrenten geschützt werden könne.

Auch für Banken haben sich Hedgefonds bis zur Finanzkrise als eigentliche Goldgrube herausgestellt, und dies in mehrfacher Hinsicht.

Einerseits benötigen Hedgefonds beträchtliche Finanzierungsmittel, da sie in der Regel mit Leverage arbeiten. Banken stellen diese Mittel bereit. Sie sind zudem selbst zu gewichtigen Anbietern im Hedgefond-Business aufgestiegen, da sie einzelne Hedgefonds zu Fund of Funds bündeln und damit die Wertschöpfungskette mit hochmargigen Produkten erweitern und die sie bis zur Finanzkrise äusserst erfolgreich in den Portfolios der Privatkunden und der institutionellen Anleger platziert haben.

Viele dieser Strategien im Bereich der alternativen Produkte haben einen gewichtigen Nachteil: Sie erwecken oft den Eindruck, dass mit ihnen – unabhängig vom Markt – immer positive Renditen erzielt werden können, und dies noch bei geringem Risiko.

Enttäuschte Erwartungen

Diese Erwartung ist jedoch spätestens mit der Finanzkrise arg enttäuscht worden. Nicht überraschend versuchten die Anleger, möglichst schnell aus diesen Vehikeln auszusteigen. In nur zwölf Monaten hat sich das weltweit in Hedgefonds investierte Vermögen nahezu halbiert. In vielen Fällen sind zudem Rückzahlungen an die Anleger vorübergehend gestoppt worden. Ein Ausstieg ist vor allem bei jenen Hedgefonds schwierig, die in illiquiden Anlagen investiert sind. Branchenexperten rechnen damit, dass ein Drittel aller Hedgefonds in den nächsten Jahren verschwinden werden. Bedauerlich ist auch, dass es eine Finanzkrise brauchte, um einer längst bekannten Erkenntnis der Finanzmarktforschung zum Durchbruch zu verhelfen, nämlich dass es schlicht langfristig nicht möglich ist, überdurchschnittliche Renditen bei unterdurchschnittlichem Risiko zu erzielen.

Anpassung der Anlagerichtlinien

Das oberste Organ einer Pensionskasse ist gut beraten, nicht auf die Regulatoren zu warten, sondern sofort zu handeln. Im Vordergrund steht dabei die Anpassung der Anlagerichtlinien. Für treuhänderisch verwaltetes Geld, das im Milizsystem angelegt wird, empfiehlt es sich, einige wenige zusätzliche Grundsätze in das Anlagereglement aufzunehmen, nämlich dass nur Anlagen in Instrumente erfolgen sollen, die transparent, liquide, miliztauglich, kostengünstig und diversifiziert sind. Viele alternative Anlagen erfüllen diese Kriterien nicht. Zudem empfiehlt es sich, die quantitativen Limiten in dieser Anlagekategorie deutlich zu begrenzen. Mit diesen Kriterien wird zum Ausdruck gebracht, dass Pensionskassen andere Entscheidungskriterien haben als Finanzanbieter und Beratungsinstitute.

Erfreulich ist, dass die Mehrheit der Pensionskassen bis jetzt sehr vorsichtig mit dieser Kategorie von Anlagen umgegangen ist, liegen doch die Investments in diesem Bereich deutlich unter zehn Prozent.

Stiftungsräte, die die zuvor skizzierten Grundsätze umsetzen, werden eine ganz einfach strukturierte Anlagepolitik fahren, die vor allem aus Cash, Bonds, Aktien und Immobilien besteht. Diese Anlagekategorien werden sinnvollerweise mittels passiver Anlageinstrumente gehalten. Auf teure Mandate für Aktiv-Manager kann damit ruhig verzichtet werden. Der Erfolg dürfte gewiss sein, denn wenn es schon keine überdurchschnittlichen risikobereinigten Renditen gibt, so ist eines gewiss: Überdurchschnittliche Kosten gibt es sehr wohl.

Mit einer derartigen einfach strukturierten Anlagekonzeption dokumentieren Leitungsorgane, dass sie den unterschiedlichen Zielsetzungen von Produktanbietern und Pensionskassen Rechnung zu tragen wissen.

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